한그루님이 제시하신 기사안에 제가 필요로 하는 모든 수치가 있을것이라고 기대했으나, 많은 수치가 부족한 관계로 원래의 논점.

국민연금이 찬성했다고 해도 그거 가지고 비판할 여지는 상당히 적다는 것으로 대체 합니다.

전제 1

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합병공시일을(2015년 5월 26일) 기준으로
제일모직: 188,000원 (14.98% 상승)
삼성물산: 63,500원 (14.83% 상승)

http://www.hani.co.kr/arti/economy/stock/695611.html
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의 주가를 각각 기록했다는 것입니다. 이 가격이 공정하고 아니고를 떠나서, 이 주가가 형성되는 과정을 추정해 본다면

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제일모직의 합병 공시일 당시
1개월 평균 종가는 15만 3천 704원(14.98% 상승)
1주일 평균 종가는 16만 678원

삼성물산 보통주 기준 기사는 5만 5천 767원

http://www.factoll.com/page/news_view.php?Num=1655
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위의 기사만 봤을 때 추측 할 수 있는 것은 4월 중순부터 제일모직의 상승세가 상닿히 가팔랐다는 것, 그리고  삼성물산은 횡보를 했을 가능성이 높다는 것을 추측 할 수 있습니다.

이제 이 시점부터 국민연금은 7월 10일까지 삼성물산 합병안 찬성에 대해서 결정을 해야 합니다.

소결 1

합병 발표일 제일모직의 최근 주식 상승에 대한 이유가 지배구조 이슈 관련 합병으로 공개 되었다.
합병이 무산된다면, 제일모직의 주식은 추후 하락할 유인이 크고 삼성물산의 주식은 상승할 여지가 있다.
제일모직의 비중이 큰가? 혹은 삼성물산의 비중이 큰가? 여기에 따라서 국민연금의 결정이 달라질 수는 있습니다만, 일단 이 상태에서 양 주식을 어느정도 가지고 가는지에 대해서는 알고있는 것이 없으니 대충 비슷하고 삼성물산이 더 높을 가능성이 있다.
정도로 가정해 두겠습니다. 아마 여기서 별다른 변화가 없다면 국민연금은 평소대로 거수기의 역할을 할 가능성이 크다고 봅니다.

국민연금 입장 손익

합병 찬성: 제일모직의 일부를 고가에 팔수 있는 기회를 가지고 기존 삼성물산을 상승한 주식인 제일모직으로 보유.
합병 반대: 제일모직을 보유하고(평가손 발생) 삼성물산을 보유(평가익 발생).

국민연금의 입장에서는 어차피 어느정도의 분량을 가지고 가기 때문에 양쪽 모두 상관없다고 봅니다. 올랐다고 마구 팔고 내렸다고 마구 사는 쪽은 아니라서요.

전제 2

여기서 엘리엇이라는 새끼가 툭 튀어나옵니다.

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http://biz.chosun.com/site/data/html_dir/2016/01/14/2016011400527.html

2015년 6월4일 옛 삼성물산 지분을 7.12%(1112만5927주) 보유하고 있다고 공시 ....6월2일까지 4.95%(773만2779주)를 보유하고 있다가 3일 하루에만 보유 지분을 2.17%(339만3148주) 추가 확보.
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여기서 국민연금은 이 추가된 주식이 어디서 나왔는지를 모릅니다. 그건 중요한 것도 아니구요.
엘리엇은 굳이 합병이 발표된 이후(아직 표결이 남은 상황에서) 본인들이 손실을 볼 것이라고 추정하는 상황(삼성물산의 저평가)에서 지분을 추가 매수했다고 고지를 합니다.

바꿔말하면, 저 2.17%는 장기 보유 지분이 아니라 엘리엇 입장에서 이벤트 드라이브용의 단기 투기 목적의 지분이라는 것을 공개한 것과 다를게 없습니다.

만약 합병이 무산된다면, 앞으로 삼성물산의 주식가격이 올라갈 가능성이 있으니 이거나 저거나 똔똔인 국민연금 상황에서 2.17% 짜리 매도 대기 물량이 합병 무산 이후 주가 상승을 제한하거나 하락을 유도할 가능성이 존재함을 추정 합니다.

기사에서도 나오지만, 2.17%라는 물량이 적은 물량은 아닙니다. 시장에 부담을 주기에는 충분한 물량이죠.

또한, 앞서 삼성물산의 가격 하락분에서 엘리엇이 매수해 보유한 만큼 하락에 대한 경직이 발생했음을 추정합니다.

소결 2

엘리엇이 갑톡튀 했고, 엘리엇이 보유한 물량은 2.17%

국민연금 입장 손익

합병 찬성: 제일모직을 고가에 팔고 기존 삼성물산을 상승한 주식인 제일모직으로 보유. 엘리엇이 충분히 투기적이라면, 물량을 받아준다고 가정하고 삼성물산을 시장에서 매도하는 것 가능.(선택지중 하나이나, 국민연금 특성상 이런거 하지 않을 듯) 리스크 관리 입장에서도 양쪽 주식 모두 매도 가능

합병 반대: 제일모직을 보유하고(평가손 발생) 삼성물산을 보유 이에 대해서 엘리엇의 물량이 시장 가격을 하락시키거나 횡보시킬 위험 증가.


결론.

제가 몇 번이나 강조했듯이, 국민연금은 그냥 거수기라서 이런 저런 생각을 하고 찬성을 했는지, 반대를 했는지에 대해서는 좀 불분명 합니다만, 갑자기 튀어나온 엘리엇이라는 투기세력, 그리고 엘리엇이 가지고 있는 2% 정도되는 지분의 성격등으로 인해 국민연금의 합병 찬성은 당시 시장에서 발생가능한 시나리오중에서 본인들이 이익을 얻을 수 있는 행동을 한 것에 불과 합니다.

엘리엇이 합병 반대로 인해서 예상되던 상쇄를 깨는 하나의 세력으로 등장한게 오히려 국민연금의 결정을 합리화 시킨다는 것이 제 생각입니다. 만약에 엘리엇이 해당 물량을 합병이 무산될 경우 장기보유한다는 확신을 준다면 이야기는 달라지겠죠. 근데, 엘리엇이 그런곳은 아니니까요.